A股杠杆资金与筹码结构体检

数据截止 2026-10-21 ｜全A=中证全指 000985，创业板=399006，科创50=000688 ｜个人研究笔记，不构成投资建议

三句话结论。
① 杠杆规模撤了一大截，但「杠杆密度」已经很低了——融资余额从 2026-06-25 的 3.01 万亿降到 2.45 万亿（-18.6%，-5,599 亿），更关键的是密度指标：两融/流通市值仅 2.70%、融资余额/250日成交额 0.42%（历史 6% 分位）。杠杆已不是当前的主要矛盾。
② 但撤退过程中有个刺眼的细节：杠杆是「追高的最后一棒」。全A 在 2026-05-13 就见顶了，融资余额却逆势又加了 1,573 亿（+5.5%），直到 6-25 才见顶——指数跌了一个多月还在加杠杆。这批筹码浮亏最深，也正是最近一个月加速减仓（单月 -1,480 亿）的主力。撤退高度集中在创业板（-22.4%）与科创板（-28.8%）。
③ 真正的约束在筹码，而且三个市场的「天花板」位置完全不同——获利盘只剩 42.0%（全A）/ 34.4%（创业板）/ 39.3%（科创50）；但上方最厚的套牢区，全A 在 +10%（5814）、科创50 在 +9%（1462）、创业板却在 +24%（3329）。所以反弹不是没有空间，是每个市场有明确且高低不同的盖子。

融资余额

2.45 万亿

距峰值 -18.6%，名义分位 93%

两融 / 流通市值

2.70%

市场估算 2015 年峰值约 4%~5%

融资买入 / 成交额

8.50%

历史分位 34%，杠杆交易已降温

平均维持担保比例

256%

强平线 130%，分位 31%

全A 年内回撤

-21.0%

高点 05-13

创业板 / 科创50 回撤

-38% / -39%

越成长跌越狠 = 杠杆分布的证据

1. 杠杆资金到哪一步了

两融余额是本轮行情最灵敏的杠杆温度计。这一轮的特征很清楚：先冲到历史峰值，再持续单边去化，而且去化速度在最近一个月还在加快。

时点	融资余额(万亿)	较高点	期间变化	读法
2026-06-25（峰值）	3.01	—	—	杠杆见顶，与创业板/科创50 指数高点几乎同期
3 个月前	2.70	-10.4%	-2,476 亿	去杠杆启动，市场仍在高位震荡
1 个月前	2.60	-13.7%	-1,480 亿	指数加速下跌，融资盘开始被动减
1 周前	2.51	-16.8%	-553 亿	单周降幅占全月三分之一以上，去化在加速
2026-10-21（最新）	2.45	-18.6%	—	名义仍在 93% 分位，但密度已到低位（见下）

一个容易被忽略、但很重要的细节：杠杆资金是「追高的最后一棒」。
全A（中证全指）在 2026-05-13 就见了年内高点 6,686.87；但融资余额在那之后还在继续加——从 5-13 的 2.85 万亿加到 6-25 的 3.01 万亿，逆势增加了 1,573 亿（+5.5%），而同期指数已经跌了 -1.5%。
这说明：6 月那波加的杠杆，是在指数已经转弱的情况下加的。这批资金的成本大致集中在 6,100~6,700 区间，按现价（5,284）估算浮亏约 13%~21%——它们既是浮亏最深的筹码，也是最近一个月减仓最急迫的主体（近一周 -553 亿，占近一月降幅的 37%）。「谁在撤退」的答案，很大一部分就是这批 6 月追高的杠杆盘。

杠杆的「质地」：不是 2015 那种杠杆

名义余额 2.45 万亿看着吓人（为本数据区间 2012 年以来最高），但「名义值的 93% 分位」很大程度上是被市场规模增长顶上去的——同样的余额，在 2015 年撬动的市值占比和今天完全不同。用三个指标校正后再看：

占流通市值 2.70%：当前两融余额 2.48 万亿 / 沪深流通市值 91.68 万亿。市场普遍估算 2015 年 6 月该比值在 4%~5% 区间，现在只有当时的一半左右——股票池大了、市值涨了，同样的钱撬动的比例低得多。
融资买入占成交额 8.50%（历史分位 34%）：这是最干净的「杠杆交易热度」指标，已经回到中性偏低的位置。它说明新增杠杆已经明显收手，市场不再是杠杆资金主导的定价。
平均维持担保比例 256.2%（历史分位 31%）：这是「会不会爆」的核心。强平线通常在 130%，当前 256% 意味着平均账户还有近一倍的安全垫——这不是 2015 年那种「跌到 130% 被迫平仓」的螺旋，而是「浮亏后主动降杠杆」的慢过程。

关键区分：主动去杠杆 ≠ 被动平仓螺旋。被动平仓的特征是——维保比例快速下滑、融资余额断崖式下跌、成交额异常放大。当前看到的是：维保比例温和下行（仍在 256%）、余额匀速下降、成交额反而在缩。这是「杠杆资金撤退」，不是「杠杆资金崩盘」，前者是估值消化，后者才是系统性风险。

注：右图为「融资余额 / 滚动 250 日全A成交额」，用来消除市场规模增长带来的名义值漂移。当前 0.42%，历史分位 6% —— 校正后杠杆存量处于历史低位，与「名义值 93% 分位」形成鲜明对比。但要留个心眼：这个比值偏低，既有「杠杆撤了」的成分，也有「分母变大了」的成分——2026 上半年成交额创天量，近 250 日日均成交额 2.32 万亿，远高于当前的 1.38 万亿。所以密度指标里，两融/流通市值（2.70%）比这个更干净。

2. 这轮下跌，谁在撤退

先看跌了多少。2026 年内高点至今：全A -21.0%（2026-05-13 见顶）、创业板 -38.4%（2026-06-25 见顶）、科创50 -39.2%（2026-06-30 见顶）。越成长、越杠杆密集的板块，跌得越狠，这个排序本身就是答案。

撤退的主力：创业板 + 科创板的融资盘

把交易所个股两融明细按板块汇总（2026-06-22 → 2026-10-21，共 15 个快照），融资余额的迁移非常集中：

板块	起始(亿)	最新(亿)	变化(亿)	变化%	占比
沪市主板	10,193	8,560	-1,633	-16.0%	35.7%
深市主板	8,442	7,265	-1,177	-13.9%	30.3%
创业板	6,741	5,230	-1,510	-22.4%	21.8%
科创板	4,068	2,898	-1,171	-28.8%	12.1%

解读：创业板 + 科创板合计贡献了近一半的降幅——两者只占存量 34%，却贡献了 49% 的融资余额蒸发（-1510 亿 + -1171 亿）；降幅也最陡（-22.4% / -28.8%），明显快于沪市主板（-16.0%）和深市主板（-13.9%）。这不是「全市场一起降杠杆」，而是结构性撤离：杠杆资金从高波动成长板块撤出。这也解释了为什么全A 只跌 -21.0% 而创业板跌 -38.4%——杠杆盘的分布本来就是偏成长的，去杠杆的痛感也就集中在成长端。

注：板块拆分为沪、深交易所个股两融明细汇总，不含北交所（余额约 79 亿）及其他统计差异，合计约 2.40 万亿，低于全市场口径的 2.45 万亿约 2%。

个股层面：谁被抽走了杠杆

按「融资余额减少额」排序，仅列起始余额 > 5 亿的标的，单位亿元。

杠杆撤得最猛的个股（融资余额减少额 Top 12）

代码	简称	起始(亿)	最新(亿)	变化(亿)	变化%	板块
300308	中际旭创	453.4	256.6	-196.8	-43.4%	创业板
688256	寒武纪	265.5	155.9	-109.6	-41.3%	科创板
300502	新易盛	251.5	162.2	-89.3	-35.5%	创业板
300476	胜宏科技	234.3	148.4	-85.9	-36.7%	创业板
603986	兆易创新	215.7	147.7	-68.0	-31.5%	沪市主板
1309	德明利	110.5	51.7	-58.9	-53.2%	深市主板
688008	澜起科技	172.6	114.1	-58.4	-33.9%	科创板
688525	佰维存储	127.8	73.9	-53.9	-42.2%	科创板
2384	东山精密	141.2	88.6	-52.6	-37.2%	深市主板
988	华工科技	116.2	64.9	-51.3	-44.2%	深市主板
300433	蓝思科技	90.9	46.5	-44.4	-48.8%	创业板
300394	天孚通信	106.6	62.5	-44.1	-41.4%	创业板

逆势加杠杆的个股（融资余额增加额 Top 8）

代码	简称	起始(亿)	最新(亿)	变化(亿)	变化%	板块
159915	创业板ETF易方	7.9	34.6	+26.7	+336.3%	深市主板
588000	科创50	16.4	42.6	+26.3	+160.5%	深市主板
600176	中国巨石	35.3	52.2	+16.9	+47.7%	沪市主板
157	中联重科	18.1	27.3	+9.2	+51.2%	深市主板
159516	半导体设备ETF	9.1	18.3	+9.1	+100.1%	深市主板
2129	TCL中环	21.5	30.2	+8.7	+40.6%	深市主板
2558	巨人网络	10.1	16.6	+6.5	+64.9%	深市主板
2536	飞龙股份	7.6	13.2	+5.5	+72.4%	深市主板

3. 筹码结构：三个市场的成本分布

口径说明：下图为 成交额分布（VPVR）——把过去 3 年每个交易日的成交额按其价格归档，某个价位累计的成交额越多，说明历史上在该价位换手的筹码越厚。这是可复现的成交量分布算法，不等于真实持仓成本（后者无公开数据），但足以刻画「套牢盘在哪」。

指数	获利盘	上方 0-10%	上方 0-20%	上方 0-30%	筹码峰（占比）	90% 成本区间	前 5 档集中度
全A(000985)	42.0%	14.9%	47.1%	58.0%	5814（4.3%）	4115 – 6474	20.4%
创业板(399006)	34.4%	4.2%	17.8%	40.8%	3329（8.5%）	1775 – 4083	25.0%
科创50(000688)	39.3%	17.4%	28.7%	42.2%	1462（5.5%）	753 – 2000	22.8%

全A（中证全指 000985）

获利盘 42.0%，上方 0-20% 区间压着 47%、0-30% 区间压着 58% 的筹码，筹码峰在 5814（现价上方约 +10%）。全A 的「盖子」很近也很硬——只要反弹 10% 摸到 5,800 一带，就撞上最厚的一层解套盘。这也是为什么大盘的反弹总显得「没劲」：不是没资金，是那个位置有太多人等回本。

创业板（399006）

创业板的形态最特殊：近处轻、远处重。获利盘只剩 34.4%（三个市场最低），但上方 0-20% 区间只有 18%——紧贴着现价的位置反而没什么套牢盘；真正的重压在 20-30% 那一段（单独就占 23%），筹码峰在 3329（上方约 +24%）。
这正好解释了创业板「弹得急、但很短」的形态：因为近处没有解套盘，所以一有买盘就能弹得很快；但一到 3,200~3,330 就撞上厚墙，弹势立刻熄火。

科创50（000688）

科创50 恰好相反：头顶就近处最重。获利盘 39.3%，但上方 0-10% 这一小段就堆了 17% 的筹码，筹码峰 1462 只在现价上方 +9%。
翻译：弹 5%~9% 就会撞墙。这个板块持有人里杠杆和短线资金占比更高、筹码「松动度」最大，一旦反弹抛压释放得比创业板更急——这也是它 10 月以来跌得最凶（-39.2%）的结构原因。

筹码结构给的三条推论：

反弹的天花板由「套牢盘密度」决定，不是估值。三个市场盖子的位置完全不同：科创50 在 +9%、全A 在 +10%、创业板在 +24%。这意味着「跌得多」的创业板反而反弹空间最大（上方 20% 以内几乎没有筹码），而「跌得少」的全A 反而离压力最近——这一点和直觉相反，但很关键。
换手是否充分决定磨底时长。当前量能 0.72×（全A 成交额 / 60 日均值）。低于 1 意味着缩量阴跌而非放量出清——筹码还处在「不愿割」的状态，通常需要更长时间、或一次放量恐慌来完成交换。
获利盘比例是反向指标，但别过度解读。当前 42.0% / 34.4% / 39.3% 属于偏低区间（想卖的基本卖了一批），但还没到历史上「极端低位」的程度。真正危险的是获利盘高企时的下跌（那才是刚开始）；而获利盘低只是「跌了不少」的必要条件，不是见底的充分条件。

4. 融资盘现在浮亏多少

用「以每日融资买入额为权重、对指数点位加权平均」估算融资盘的平均建仓成本（这是估算，不是真实成本，仅用于判断杠杆盘的心理位置）：

指数	现价	融资盘成本(120日)	浮亏	成本(250日)	浮亏	成本(500日)	浮亏
全A(000985)	5284	6165	-14.3%	6100	-13.4%	5668	-6.8%
创业板(399006)	2695	3744	-28.0%	3494	-22.9%	3018	-10.7%
科创50(000688)	1343	1748	-23.1%	1574	-14.7%	1368	-1.8%

读法：如果现价已经显著低于 250 日融资盘成本，说明大部分杠杆资金处于浮亏状态，这时候的减仓多半是「止损」而不是「止盈」——这类卖出往往不计成本、不看估值，也是下跌末段容易加速的原因。反过来，当浮亏收窄到成本线附近，抛压会明显减轻。

5. 结论：去杠杆进行到哪一步，接下来看什么

当前位置的判断

杠杆「密度」上已经很低，但绝对规模还在缩。两融/流通市值 2.70%、融资余额/250日成交额 0.42%（6% 分位）——按密度看，杠杆已经不是当前的主要风险来源。但近一周仍降了 553 亿、占近一月降幅的 37%，去化的尾部还没走完。
本轮杠杆是「滞后确认」而不是「领先预警」。全A 5-13 见顶，融资余额 6-25 才见顶——它是在指数转弱之后才停止加仓的。这有个重要推论：别把「融资余额不再下降」当成抄底信号，它更可能是滞后确认；真正值得盯的领先变量是融资买入占比与维保比例的变化方向。
筹码结构决定了反弹的形态，而且三个市场的「盖子」位置不同：全A 最近（+10%）、科创50 次之（+9%）但最黏、创业板最远（+24%）且近处阻力最小。所以更可能的路径是大盘磨底、创业板弹性更大但一到 3,200~3,300 就遇阻，而不是齐涨。
没有系统性风险特征：维保比例 256%、无被动平仓螺旋、成交额缩量。这是估值消化，不是流动性危机。

接下来盯这 5 个信号（按重要性排序）

#	信号	当前值	阈值 / 触发条件	含义
1	融资余额连续 2-3 周不再创新低	2.45 万亿	周度环比转正	滞后确认信号（本轮它是追高盘，别当领先指标用）
2	平均维持担保比例	256.2%	跌破 240% 需警惕；跌破 220% 是危险区	被动平仓压力的直接度量
3	融资买入额 / 成交额	8.50%	回升至 10% 以上	杠杆资金重新参与，风险偏好修复
4	成交额（放量出清）	0.72×（vs 60 日均）	单日成交额 > 60 日均值 1.5 倍且指数收涨	筹码完成交换，磨底结束的必要条件
5	创业板获利盘比例	34.4%	回升至 40% 以上	上方套牢盘被消化，成长板块具备持续性

什么情况下这个判断是错的（证伪清单）

若融资余额重新快速上升而指数不涨——说明杠杆资金在「抄底加杠杆」，这是风险积累而非出清，后续下跌会更猛。
若维保比例跌破 220%——「主动去杠杆」叙事失效，进入被动平仓螺旋，届时任何筹码分析都失效。
若成交额持续萎缩但指数创新低——缩量阴跌没有尽头，说明买盘彻底缺席，磨底时间会远超预期。
若创业板在筹码峰下方反复冲高回落超过 3 次——上方套牢盘确认无法消化，需要更长时间或更大跌幅来重构筹码。

口径与免责

数据来源：两融余额 / 融资买入额 / 维持担保比例 / 投资者数量 = 交易所两融账户统计（akshare stock_margin_account_info，2012-09 起，沪深北合计）；个股两融明细 = 上交所 / 深交所每日披露（stock_margin_detail_sse/szse，15 个交易日快照）；全A = 中证全指 000985（中证官网，成交金额亿元）；创业板 = 创业板指 399006（国证指数官网，含成交额）；科创50 = 000688（中证官网）。流通市值快照 = 上交所 / 深交所市场统计（2026-10-21）。
口径局限：① 筹码分布为「成交额分布（VPVR）」算法估算，不是真实持仓成本；② 融资盘成本线为「融资买入额加权平均」，是估算值；③ 场外配资、雪球、DMA 等隐性杠杆无公开数据，本页未纳入；④ 板块拆分基于 15 个交易日快照，非连续日频；⑤ 北向资金自 2024-08 起不再披露实时净买入，本页未纳入。
本页为个人研究笔记，不构成投资建议。历史规律不代表未来，情景与判断均可能出错。